Phân biệt token và native token trong dự án blockchain

Tóm tắt

Thứ nhất, một dự án blockchain không mặc nhiên cần mã thông báo riêng. Mã thông báo có lý do tồn tại khi nó giải quyết được một bài toán kinh tế hoặc bài toán phối hợp mà tài sản gốc của chuỗi, tiền ổn định giá (stablecoin), hợp đồng thông minh hoặc cơ chế quản trị thông thường chưa giải quyết tốt. Quyết định dùng blockchain và quyết định phát hành mã thông báo là hai quyết định độc lập.

Thứ hai, phân biệt đồng tiền gốc và mã thông báo là phân biệt về kiến trúc kỹ thuật. Khi thiết kế dự án, cách phân loại hữu ích hơn là phân loại theo chức năng kinh tế, theo cách giá trị chảy về tài sản, và theo hồ sơ pháp lý ở từng thị trường mục tiêu. Một tài sản có thể đồng thời là phương tiện trả phí, tài sản ký quỹ, công cụ quản trị và đối tượng đầu tư.

Phân biệt đồng tiền gốc (native token/coin) và mã thông báo (token)

Khác biệt về bản chất kỹ thuật

ERC-20 là tiêu chuẩn cho mã thông báo có thể thay thế được, triển khai bằng hợp đồng thông minh trên Ethereum. Ngược lại, BNB được BNB Chain mô tả là đồng tiền gốc của hệ sinh thái BNB Chain.

Ranh giới này có thể thay đổi theo vòng đời dự án

BNB ra mắt năm 2017 dưới dạng mã thông báo ERC-20 trên Ethereum, chuyển sang chuỗi riêng năm 2019 và hiện được xem là đồng tiền gốc. Helium đi theo chiều ngược lại: dự án dừng chuỗi khối riêng và chuyển HNT sang Solana từ tháng 4 năm 2023. Wrapped Bitcoin là mã thông báo (token) dù được neo tỷ lệ một đổi một với Bitcoin.

Cách phân loại vì vậy dựa trên thiết kế kỹ thuật hiện tại, không dựa trên xuất phát điểm lịch sử. Với các dự án, điều này có nghĩa là lựa chọn kiến trúc là một quyết định có thể điều chỉnh theo giai đoạn, không phải một cam kết vĩnh viễn.

Bốn hệ quả thực tế của lựa chọn kiến trúc

Với phần lớn dự án ứng dụng, phát hành mã thông báo trên chuỗi có sẵn là lựa chọn phù hợp hơn. Việc chuyển sang chuỗi riêng nên diễn ra khi khối lượng hoạt động đủ lớn để tự trả được ngân sách an ninh bằng phí thật, vì nếu không, dự án nhận thêm một nghĩa vụ lạm phát dài hạn.

Bảy lớp phân loại dùng cho quản lý dự án

Phân loại chỉ thành đồng tiền gốc và mã thông báo chưa đủ để quản lý dự án. Ma trận bảy lớp sau đây có giá trị vận hành cao hơn.

Lớp 1, kiến trúc. Tài sản gốc của chuỗi hay mã thông báo trên chuỗi khác.

Lớp 2, chức năng. Dùng để trả phí, sử dụng dịch vụ, quản trị, đặt cược, ký quỹ, thưởng, hay đại diện cho một tài sản khác. Các dạng thường gặp gồm:

• Mã thông báo trả phí mạng, ví dụ ETH và SOL.
• Mã thông báo hoạt động (Work token), tức mã thông báo phải đặt cược để có quyền cung cấp dịch vụ và bị phạt nếu làm sai, ví dụ LINK trong mạng oracle.
• Mã thông báo tín dụng dịch vụ, được tiêu hủy khi khách hàng tiêu thụ dịch vụ, ví dụ HNT của Helium.
• Mã thông báo ký quỹ, dùng làm tài sản bảo đảm trong hệ thống.
• Mã thông báo cho hưởng chiết khấu phí theo bậc, ví dụ HYPE và BNB.
• Mã thông báo quản trị.
• Mã thông báo chứng nhận vị thế, ví dụ token của nhà cung cấp thanh khoản.

Lớp 3, quyền kinh tế. Người nắm giữ thực sự được quyền gì. Có quyền đối với tài sản và dòng tiền, hay chỉ có quyền biểu quyết.

Lớp 4, cách giá trị chảy về mã thông báo. Đây là lớp có ảnh hưởng lớn nhất tới định giá dài hạn và thường bị bỏ qua khi thiết kế. Các dạng chính gồm đốt phí ở tầng giao thức, mua lại từ doanh thu rồi đốt hoặc giữ, chia sẻ doanh thu qua đặt cược, chỉ có quyền quản trị mà không có dòng tiền, và không có cơ chế nào.

Lớp 5, chính sách cung. Cung cố định, phát hành liên tục, phát hành giảm dần, có đốt, có mua lại, hay mô hình phát hành kết hợp đốt.

Lớp 6, phân phối và quyền thay đổi. Tỷ lệ dành cho đội ngũ, nhà đầu tư, cộng đồng, ngân quỹ, người vận hành mạng, cùng lịch mở khóa. Kèm theo đó là câu hỏi ai có quyền phát hành thêm, thay tỷ lệ đốt, thay phí, thay phần thưởng, hoặc sửa hợp đồng.

Lớp 7, hồ sơ pháp lý mục tiêu theo từng thị trường. Đây là lớp ràng buộc mà cơ chế kinh tế không thể tối ưu hóa, vì vậy nên được xác định trước khi thiết kế các lớp còn lại. 

Hai mã thông báo cùng tuân theo tiêu chuẩn ERC-20 có thể có bản chất kinh tế và pháp lý khác nhau hoàn toàn. 

Dự án blockchain có cần thiết kế mã thông báo không?

Cần token/coin và nên chọn phát triển token hay coin là hai quyết định độc lập với các dự án

Một hệ thống có thể cần sổ cái phân tán, tính bất biến, chia sẻ dữ liệu hoặc thực thi hợp đồng thông minh mà chưa cần tạo ra một tài sản giao dịch mới.

Hyperledger Fabric là nền tảng sổ cái phân tán có cấp quyền, trong đó danh tính các bên đã được xác định và cơ chế đồng thuận được cấu hình giữa các tổ chức. Các mạng không cấp quyền thường cần tiền mã hóa hoặc phí để tạo động lực kinh tế cho những bên không tin cậy nhau, còn Fabric có kiến trúc cấp quyền và không cần cơ chế đào tốn kém.

Các quyết định tạo token có thể theo thứ tự là:
(1) Dự án có cần blockchain hay không, nếu có thì các chuỗi hiện hữu có đủ hay không?
(2) Nếu dùng chuỗi hiện hữu thì tài sản gốc của chuỗi hoặc tiền ổn định giá có đáp ứng nhu cầu kinh tế hay không?
Nếu câu trả lời là Không thì mới xem xét phát hành mã thông báo riêng.

Bốn trường hợp nên phát hành token

Trường hợp thứ nhất, cần mua an ninh từ các bên không quen biết. Khi hàng nghìn bên độc lập phải bỏ vốn, năng lực tính toán, dung lượng lưu trữ, băng thông hoặc dữ liệu để vận hành mạng, hệ thống cần một cơ chế theo đó bên tham gia đặt cược tài sản, thực hiện đúng thì nhận thưởng, gian lận thì mất tài sản.

Trường hợp thứ hai, cần hình thành thị trường hai phía hoặc hiệu ứng mạng. Nghiên cứu của Cong, Li và Wang (NBER, working paper 27222) cho thấy mã thông báo giao dịch có thể tạo liên kết giữa kỳ vọng tăng trưởng nền tảng và quyết định tham gia của người dùng, qua đó đẩy nhanh quá trình chấp nhận nền tảng trong một số điều kiện. Đây là cơ sở kinh tế cho việc trợ cấp giai đoạn đầu bằng mã thông báo. Điều kiện kèm theo là trợ cấp khởi động cần có thời điểm kết thúc được xác định trước.

Trường hợp thứ ba, cần quản trị một giao thức phi tập trung. COMP là ví dụ tương đối thuần. Người giữ COMP có thể ủy quyền quyền biểu quyết và quyết định thay đổi tham số, thị trường hoặc chức năng của Compound, với sức biểu quyết gắn với lượng COMP được ủy quyền. Trong trường hợp này, mã thông báo đóng vai trò chống tấn công danh tính giả thông qua vốn kinh tế, vì quyền biểu quyết gắn với lượng tài sản thay vì gắn với số địa chỉ.

Trường hợp thứ tư, chính tài sản hoặc quyền cần được đưa lên blockchain. Đây là trường hợp token hóa tài sản thực. Tháng 8 năm 2026, BlackRock công bố các lớp chứng chỉ quỹ thị trường tiền tệ được mã hóa trên Ethereum tại Châu Âu, trong đó mỗi mã thông báo đại diện cho một phần chứng chỉ quỹ tương ứng, còn hạ tầng đại lý chuyển nhượng tiếp tục quản lý sổ đăng ký chính thức. Ở đây mã thông báo được tạo để số hóa một quyền tài sản đã tồn tại.

Các dấu hiệu cho thấy chưa nên phát hành

Cần thận trọng nếu một trong các điều kiện sau xuất hiện:

• Người dùng có thể trả tiền bằng tiền ổn định giá hoặc tài sản gốc của chuỗi mà sản phẩm không mất chức năng nào.
• Quyền quản trị thực tế vẫn nằm ở một công ty, và việc tạo mã thông báo quản trị chỉ làm phức tạp cấu trúc.
• Mã thông báo không được tiêu thụ, khóa hoặc ký quỹ, và không cần thiết cho sản phẩm.
• Nhu cầu duy nhất đến từ kỳ vọng tăng giá.
• Giá trị phần thưởng mã thông báo lớn hơn doanh thu kinh tế mà mạng tạo ra.
• Sản phẩm sẽ mất người dùng ngay khi ngừng phần thưởng.
• Chi phí pháp lý, kế toán, lưu ký, bảo mật hợp đồng, thanh khoản và quản trị lớn hơn giá trị mà mã thông báo mang lại.

Việc gọi vốn bằng mã thông báo là một quyết định tài trợ vốn. Quyết định này cần được tách khỏi quyết định kiến trúc sản phẩm.

Dữ liệu thị trường về phát hành token

Tỷ lệ dự án dừng hoạt động. Theo CoinGecko, trong gần 20,2 triệu mã thông báo gia nhập thị trường từ giữa năm 2021 đến cuối năm 2025, 53,2% không còn được giao dịch tích cực. Riêng năm 2025 có 11,6 triệu mã thông báo dừng hoạt động, chiếm 86,3% tổng số thất bại trong năm năm. Quý 4 năm 2025 ghi nhận 7,7 triệu trường hợp, tương đương khoảng 35% toàn bộ thất bại kể từ năm 2021. Số dự án được niêm yết tăng từ 428.383 vào năm 2021 lên gần 20,2 triệu vào năm 2025, phần lớn do launchpad làm việc tạo mã thông báo trở nên dễ dàng.

Kết quả của các mã thông báo đã được niêm yết sàn lớn. Theo Báo cáo Spot CEX năm 2026 của CoinGecko công bố tháng 4 năm 2026, gần 90% mã thông báo niêm yết trên các sàn tập trung lớn giảm xuống dưới giá ra mắt trong vòng 12 tháng.

Hành vi của người nhận airdrop. Theo thống kê CoinLaw năm 2025, 88% mã thông báo airdrop mất giá trong vòng ba tháng và 64% người nhận bán ngay sau khi niêm yết.

Vấn đề tích lũy giá trị. Thư đầu năm 2026 của Pantera Capital nêu rằng trong thị trường cổ phần truyền thống, cổ đông có quyền pháp lý rõ ràng đối với dòng tiền, quản trị và giá trị còn lại, còn mã thông báo thường dựa vào các cơ chế ở tầng giao thức được thực thi bằng mã nguồn thay vì bằng luật. Thư dẫn các trường hợp hệ sinh thái dựa trên mã thông báo bị mua lại hoặc tái cấu trúc mà không có bù đắp trực tiếp cho người giữ mã thông báo, gồm Aave, Tensor và Axelar. Trong giai đoạn đó, cổ phiếu của các doanh nghiệp tài sản số có kết quả tốt hơn mã thông báo.

Nghiên cứu của Sockin và Xiong (NBER, working paper 26816) chỉ ra một mặt trái khác. Khi giá mã thông báo phải đồng thời cân bằng nhu cầu sử dụng của người dùng và nhu cầu đầu cơ, tâm lý của nhà đầu cơ có thể làm giá biến động mạnh và ảnh hưởng tới người dùng thực của nền tảng.

Các phương án thay thế đã được kiểm chứng

Points program, tức chương trình tích điểm. Đây là mô hình chủ đạo trong năm 2026. Các đợt phân phối lớn như Hyperliquid, Aster, Avantis và Lighter đều chạy chiến dịch tích điểm nhiều mùa. Mô hình này cho phép hoãn việc phát hành mã thông báo mà vẫn thu hút người dùng. Hạn chế là điểm nằm trong cơ sở dữ liệu ngoài chuỗi và có thể được điều chỉnh, nên rủi ro chuyển sang rủi ro tín nhiệm. Ngoài ra, điểm không tạo được ngân sách an ninh, vì vậy không thay thế được mã thông báo với dự án cần validator.

Mô hình doanh thu thuần. Sacra ước tính Polymarket đạt doanh thu quy năm khoảng 1 tỷ USD vào tháng 6 năm 2026, so với mức 0 USD trong năm 2025, sau khi nền tảng bắt đầu triển khai phí taker từ tháng 1 năm 2026. Đến đầu năm 2026, nền tảng này chưa phát hành mã thông báo bản địa nào.

Khung đánh giá trước khi phê duyệt thiết kế

1. Nếu bỏ mã thông báo, sản phẩm mất chức năng gì.
2. Tại sao không dùng ETH, SOL, tiền ổn định giá hoặc thanh toán pháp định.
3. Ai bắt buộc phải mua mã thông báo và vì lý do kinh tế nào.
4. Hành vi nào làm mã thông báo được tiêu thụ, khóa hoặc ký quỹ.
5. Ai nhận phần phát hành mới và họ đã tạo ra giá trị gì.
6. Khi dừng phần thưởng, người dùng có tiếp tục sử dụng sản phẩm không.
7. Doanh thu thực có đủ tài trợ an ninh và phần thưởng dài hạn không.
8. Trong 12 đến 24 tháng tới, phát hành cộng mở khóa tạo ra bao nhiêu áp lực cung.
9. Nếu giá giảm 90%, hệ thống có tiếp tục hoạt động không.
10. Ai có quyền thay đổi tổng cung, phần thưởng, tỷ lệ đốt, chính sách mua lại, và các quyền đó bị giới hạn thế nào.

Nếu câu hỏi thứ nhất chưa có câu trả lời thuyết phục, phương án mặc định nên là chưa phát hành mã thông báo.

Ba vai trò của mã thông báo và vấn đề xung đột vai trò

Quản trị, vận hành sản phẩm và đầu tư là ba công việc khác nhau. Khi cả ba được nén vào một tài sản duy nhất, chúng tạo ra các xung đột cần được nhận diện sớm.

Mã thông báo quản trị

Token có thể sử dụng như quyền cổ đông trong một cuộc đại hội đồng cổ đông ở thị trường chứng khoán. Mục tiêu chính là phân bổ quyền quyết định. Các quyền thường gồm bỏ phiếu, đề xuất thay đổi, quyết định tham số, quản lý ngân quỹ, bật hoặc tắt phí, và quyết định phát hành mới – tức là các quyết định kinh doanh có tác động (thường là các quyết định trọng yếu) đối với 1 dự án blockchain.

Một quan sát ngược chiều. Khi cuộc biểu quyết liên quan trực tiếp tới thu nhập của người bỏ phiếu, mức tham gia tăng mạnh. Đề xuất SIMD-0228 của Solana tháng 3 năm 2025 chỉ đạt 43,6% tán thành và không đủ ngưỡng siêu đa số 66,67%, nhưng tỷ lệ tham gia đạt 74% nguồn cung đã đặt cược. Có thể rút ra rằng mức độ tham gia quản trị đi theo lợi ích kinh tế trực tiếp hơn là theo mục tiêu phi tập trung nói chung.

Các cơ chế giảm thiểu đang được áp dụng.

• Ủy quyền biểu quyết qua các nền tảng như Tally và Agora. Snapshot hiện xử lý khoảng 96% các cuộc biểu quyết lớn, và Safe bảo vệ hơn 22 tỷ USD tài sản ngân quỹ. Hạn chế là ủy quyền tạo ra tập trung hóa dạng mới, khi một số ít đại diện tích lũy ảnh hưởng lớn.
• Khóa theo thời gian để tăng quyền biểu quyết. Curve tiên phong với veCRV, theo đó khóa CRV bốn năm cho quyền biểu quyết gấp bốn lần so với mã thông báo không khóa.
• Mô hình hỗn hợp, kết hợp biểu quyết trên chuỗi với thảo luận ngoài chuỗi, hội đồng chuyên gia và pháp nhân bảo hộ.

Mã thông báo vận hành sản phẩm

Ở vai trò này, mã thông báo là một bộ phận của cơ chế kinh tế của sản phẩm.

Nguyên tắc thiết kế rút ra. Mã thông báo có thể cần thiết cho cơ chế kinh tế phía sau giao thức mà không cần tạo thêm ma sát cho người dùng cuối. Mô hình tổng quát là trải nghiệm người dùng tính bằng đơn vị ổn định, có một lớp chuyển đổi ở giữa, và kinh tế giao thức vận hành bằng mã thông báo.

Nếu người dùng buộc phải giữ một mã thông báo biến động để sử dụng sản phẩm, dự án đã thêm rủi ro tỷ giá vào trải nghiệm của chính mình. Xu hướng thực tế trong giai đoạn 2025 và 2026 là chuyển các dòng thanh toán sang tiền ổn định giá và giữ mã thông báo bản địa cho vai trò an ninh và tích lũy giá trị. Pantera cũng ghi nhận mặt khác của xu hướng này: Nguồn cung tiền ổn định giá tiếp tục tăng, nhưng phần lớn giá trị kinh tế gắn với tiền ổn định giá chảy về các doanh nghiệp cổ phần ngoài chuỗi thay vì về các giao thức dựa trên mã thông báo.

Mã thông báo phục vụ đầu tư

Cần phân biệt hai trường hợp khác nhau.

Cách thị trường đang định giá. Memo tháng 8 năm 2026 của Giám đốc đầu tư Bitwise, Matt Hougan, áp dụng chỉ số giá trên lợi nhuận cho các giao thức. Theo đó, Hyperliquid giao dịch ở mức 17 đến 60 lần tùy cách tính theo cung lưu hành hay cung pha loãng hoàn toàn, Uniswap được định giá khoảng 2,4 tỷ USD, còn Aave và Morpho cộng lại có vốn hóa khoảng 2,4 tỷ USD. Chính memo này nêu rõ tài sản mã hóa không phải cổ phiếu, không có quyền pháp lý đối với dòng tiền, và tokenomics do cộng đồng ấn định nên có thể thay đổi.

Điểm cần lưu ý là vai trò đầu tư của mã thông báo dựa trên một chính sách tự nguyện, có thể được điều chỉnh bởi chính cơ chế quản trị.

Dữ liệu năm 2026 cho thấy doanh thu của protocol không tự động chuyển hóa thành giá trị cho token holder. Theo Castle Labs, các crypto protocol đã tạo ra tổng cộng 7,42 tỷ USD doanh thu từ đầu năm 2026, nhưng phần lớn token vẫn không phản ánh tương xứng thành công của protocol. Trong đó, sáu protocol gồm Aave, Aerodrome, Hyperliquid, Pump.fun, Sky và Uniswap tạo ra khoảng 726 triệu USD doanh thu trong nửa đầu năm 2026. Nguyên nhân khác biệt thường được quy cho chất lượng truyền thông, kỳ vọng airdrop không được đáp ứng, lịch mở khóa nhanh và việc bán mã thông báo của các bên liên quan tới đội ngũ.

Ba xung đột giữa các vai trò